1、全球鈦白粉供需格局有望維持緊平衡
全球鈦白粉前四大龍頭2018年開(kāi)工率高達(dá)95%，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年全球供給復(fù)合增速3-4%，明年全球需求增速4-5%，新增需求約24-30萬(wàn)噸，供需有望維持緊平衡。鈦白粉與原料價(jià)差較2016年行業(yè)底部大幅好轉(zhuǎn)，但大量中小產(chǎn)能環(huán)保成本增加導(dǎo)致盈利能力降低。國(guó)內(nèi)單基地6萬(wàn)噸以下小產(chǎn)能占比30%，大多處于盈虧平衡線(xiàn)，當(dāng)前行業(yè)開(kāi)工率近80%，邊際產(chǎn)能安全墊厚，價(jià)差無(wú)大幅收窄風(fēng)險(xiǎn)。新增氯化法產(chǎn)能帶動(dòng)海外優(yōu)質(zhì)鈦礦持續(xù)漲價(jià)，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年鈦白粉企業(yè)可順利向下游傳導(dǎo)原材料上漲。鈦白粉價(jià)格每漲1000元/噸，將增厚公司凈利6.3億元。
2、公司規(guī)模全球前三，氯化法產(chǎn)能快速擴(kuò)張，成本優(yōu)勢(shì)顯著
公司現(xiàn)有鈦白粉產(chǎn)能95萬(wàn)噸，規(guī)模國(guó)內(nèi)第一，全球第三，未來(lái)兩年公司產(chǎn)能將通過(guò)“技改+擴(kuò)產(chǎn)”增至115萬(wàn)噸，其中氯化法產(chǎn)能50萬(wàn)噸。公司已布局全鈦產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)現(xiàn)循環(huán)經(jīng)濟(jì)，利用良好地理布局獲得成本優(yōu)勢(shì)，技改疊加擴(kuò)產(chǎn)深化規(guī)模優(yōu)勢(shì)，拉大與同行盈利能力的差距，成本領(lǐng)先國(guó)內(nèi)同行1000-2000元/噸以上，并且將持續(xù)挖潛礦產(chǎn)資源，開(kāi)拓釩、鐵等下游深加工制品。預(yù)計(jì)公司在全球鈦白粉行業(yè)中的地位與優(yōu)勢(shì)將持續(xù)提升。
3、現(xiàn)金收購(gòu)優(yōu)化資產(chǎn)配置，參股東方鋯業(yè)獲上游資源
上市公司的發(fā)展史，是極為優(yōu)秀的并購(gòu)史：
(1)2016年鈦白粉行業(yè)景氣底部，佰利聯(lián)并購(gòu)行業(yè)龍頭四川龍蟒；
(2)2019年5月8.3億并購(gòu)云南新立鈦業(yè)，獲得低成本的云南氯化法產(chǎn)能；
(3)2019年11月以8.73億現(xiàn)金收購(gòu)東方鋯業(yè)15.66%的股權(quán)，獲得其控制的澳洲優(yōu)質(zhì)鋯鈦礦資源，鋯鈦礦資源被海外企業(yè)壟斷的格局下加強(qiáng)對(duì)上游掌控力。公司2017-2019年經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流均有望在20億以上，充沛的現(xiàn)金流可支撐其進(jìn)行大額的資本開(kāi)支、研發(fā)、環(huán)保投入以及現(xiàn)金收購(gòu)，資產(chǎn)配置得到優(yōu)化。
4、持續(xù)高分紅與優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流，長(zhǎng)期投資價(jià)值凸顯
公司上市以來(lái)，累計(jì)已現(xiàn)金分紅61億元，分紅率75.63%，2018年股息率6%。公司目前在建工程22億元，預(yù)計(jì)未來(lái)三年每年資本開(kāi)支維持10-20億元，考慮到公司資產(chǎn)負(fù)債率僅40%，2017-2018年經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流均超20億元，預(yù)計(jì)公司將延續(xù)高分紅回饋股東，凸顯長(zhǎng)期投資價(jià)值。
5、盈利預(yù)測(cè)與投資建議
公司為全球鈦白粉前三的龍頭企業(yè)，內(nèi)生外延持續(xù)推進(jìn)，氯化法技術(shù)突破后產(chǎn)能將快速擴(kuò)張，將受益未來(lái)兩年全球鈦白粉行業(yè)供需緊平衡。公司近年持續(xù)60%以上高分紅，股息率有望保持6%以上。我們預(yù)計(jì)公司2019-2021年歸母凈利潤(rùn)分別為25.7/32/40億元，分別同比增長(zhǎng)12%/29%/22%，EPS分別為1.26/1.57/1.99元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為10X、8X、6.6X，給予2021年10倍PE，目標(biāo)價(jià)19.9元，45%向上空間。首次覆蓋，“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
6、風(fēng)險(xiǎn)提示
宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；分紅率下調(diào)；公司擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期；同行擴(kuò)產(chǎn)超預(yù)期。